中秋節后，A股市場再啟震蕩下跌模式。不到兩周時間，各主要指數跌幅普遍超過了4%，最高甚至超過9%。

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市場表現慘淡下，卻有一批基金逆勢走出獨立上漲行情。其中，在各類型基金中，以華夏飼料豆粕期貨ETF為代表的商品型基金領漲。此外，當前以煤炭等上游資源板塊、食品飲料等消費板塊為主要配置方向的基金仍然較為抗跌，短期表現居前。

在不少基金經理看來，雖然中長期也很看好新能源、半導體、軍工等受益制造業升級的景氣度行業，但基于中短期視角，資源、油運、消費等行業也具備不錯的配置價值。

市場重啟調整態勢資源品相關基金逆勢領漲

中秋節后，A股市場普跌，不到兩周時間，上證指數累計跌幅超過4%，深證成指超過6%，創業板指更是超過9%。其他主流寬基指數方面，上證50、滬深300、科創50，以及中證1000指數跌幅普遍在4%-6%。受此拖累，不少基金損失慘重，其中，醫療、新能源賽道基金領跌，最大凈值跌幅已接近14%。

不過，在本輪調整中，也有一些基金凈值不跌反升，逆勢走出一波獨立行情，尤以商品型基金和重倉資源股的主動權益基金最為突出。

據Wind統計顯示，截至9月21日，華夏飼料豆粕期貨ETF自中秋節后以來累計凈值漲幅為4.95%，領漲各類型基金，主要配置該ETF的聯接基金凈值漲幅也超過了4.5%。國投瑞銀白銀期貨緊隨其后，期間凈值漲幅為2.66%。此外，大成有色金屬期貨ETF期間凈值漲幅為1.92%，其聯接基金凈值漲幅則為0.84%。

不過，在商品型基金中，能源化工和黃金品種表現稍嫌遜色，期間凈值出現下跌，但整體仍較為抗跌。比如，建信能源化工ETF期間凈值跌幅為0.71%，各黃金ETF期間凈值跌幅普遍在0.8%-0.9%區間，均未超過1%。

除了商品型基金，也有一批主動權益基金凈值出現逆勢上漲。

其中，萬家雙引擎以2.05%的凈值漲幅領漲，華夏核心制造、工銀瑞信新價值、華富靈活配置、匯安豐融、華夏成長先鋒一年持有期間凈值漲幅均超1%。此外，信澳能源精選、長安裕盛、長安鑫禧、招商瑞利、東吳國企改革、創金合信國企活力、工銀食品飲料行業、華富永鑫、銀華樂享等主動權益基金期間收益為正。另有鵬華中證酒和鵬華中證酒ETF期間也收獲了正收益。

從上述主動權益基金持倉來看，萬家雙引擎上半年就堅持上游能源資源行業股票的配置主線，持倉以煤炭、石油、油運為主導。而在下半年的策略方向中，將依然偏好上游能源標的以及受益于全球供給見頂和需求側運距拉長邏輯的油運板塊。

華夏核心制造、華夏成長先鋒一年持有二季度末時重倉股主要集中在煤炭、油運及黃金板塊；即便是信達澳亞新能源精選，二季度末時倉位配置也以上游資源品和車企為主。工銀瑞信新價值行業配置相對均衡，家電、白酒、電力、基建、電子、上游資源、電池等均有涉獵，且股票倉位水平偏中性，截至二季度末時，只有70%左右；匯安豐融前十大重倉股則以食品、啤酒、白酒為主。

此外，華富靈活配置短期表現居前則主要得益于低股票倉位運作，截至二季度末，其股票倉位僅為2.10%。

基于中短期視角繼續布局資源、油運、消費等行業

在不少基金經理看來，雖然中長期也很看好新能源、半導體、軍工等受益制造業升級的景氣度行業，但基于中短期視角，資源、油運、消費等行業也具備不錯的配置價值。

談及主要邏輯，萬家雙引擎基金經理葉勇表示，本輪上游資源品的漲價，很大程度是由于供給缺乏彈性導致，并非短期內可以緩解，貨幣政策調控的作用有限。“以煤炭為例，全球在過去十年對于煤炭的礦業資本開支持續縮減，導致煤炭有效產能增長緩慢，而煤炭消費需求穩步增長，2020 年開始煤炭供需格局出現從供大于求到供不應求的轉變，全球煤炭供需開始進入供不應求的上行周期。在新能源短期之內無法替代傳統能源的背景下，這一緊張形勢的再度緩解或者逆轉，有賴于煤炭資本開支再度增長并持續一定的時間周期、且新能源能夠提供穩定的增量電源供應。但是，目前看不到這樣的趨勢，從目前階段乃至未來較長時間來看，現有能源基礎設施尚無法消納大規模新能源上網帶來的負荷沖擊，對煤炭的需求仍將具備很強的剛性。”

在葉勇看來，大宗商品價格上漲的終點將是“殺死需求”，這是判斷從滯漲演化到衰退的重要指標。然而，一方面，從目前上中下游的利潤分配來看，目前這一過程并未終結，能源大宗商品將繼續延續價格高位；另一方面，從相應資源股和中下游制造業的估值情況來看，以中下游產業為主導成長股板塊的估值，并未完全消化未來利潤率不斷壓縮的預期，也沒有消化大宗商品最終上漲到“殺死需求”的衰退預期，業績和估值雙殺過程尚未結束。而對于資源股而言，當前的估值也沒有包含大宗商品價格持續較長時間上漲、上游在產業鏈中利潤占比繼續提高的預期，也沒有反映大宗商品價格可能較長時間維持高位，從而導致資源股的 ROE 在較長時間處于高位的預期。資源股當前依然處于歷史相對較低分位，而且尚未計入礦業權資產重估的因素，如果計入，現有凈資產數據是明顯低估的。

葉勇同時也很看好油運板塊的機會，在他看來經過多年供給釋放，至今供給側拐點已現，從需求側看，俄烏戰爭推動了全球石油貿易結構的重構，導致需求側運距拉長，有望推動運價大幅反轉。此外，也同時關注具備較強性價比的新能源細分行業投資機會。

華夏基金鄭澤鴻表示，對于A股并不悲觀，下半年依然會有不錯的結構性行情。中長期，會繼續布局中國制造業升級過程中受益的各個細分自行業龍頭，包括新能源、半導體、軍工、電子等各個行業的優秀龍頭公司。對于中短期，也會選擇一些短期景氣度好的方向進行布局。“具體到下半年，俄烏沖突帶來的海外能源危機短期難以解決，以煤炭、油運為代表的傳統能源及運輸行業也許具備重估的機會，而在海外經濟從滯脹向衰退的轉換過程中，黃金板塊或許也有不錯的收益。因此，短周期會在煤炭、油運及黃金板塊保持一定的暴露度。” 鄭澤鴻稱。

匯安豐融基金經理劉田表示，下半年，市場有望圍繞經濟復蘇（及穩增長）和原材料成本壓力緩減兩條主要邏輯展開。因此，對于后市布局思路，劉田堅持長期聚焦處于生命周期成長期、商業模式優秀、中期景氣度向上的細分行業。中短期視角，基于上述邏輯重點配置順經濟周期、受益消費場景恢復的可選消費品，以及盈利能力進入向上階段的大眾消費品。

“我們將重點配置白酒、啤酒、餐飲供應鏈、預調雞尾酒等細分行業，也會關注豬鏈、地產后周期板塊、醫美化妝品和快遞行業投資機會。”

工銀瑞信張樂濤和游凜峰認為，下半年的關鍵在于國內穩增長的效果，以時間換空間爭取經濟軟著陸是政策的最優解，因此穩增長的區間將被拉長和壓扁。基準情形是下半年地產溫和改善、信用擴張幅度有限。在這樣的情形下，市場將更多基于短期景氣度進行投資，成長板塊相對占優；但考慮到通脹讀數上行、貨幣難以進一步寬松，成長板塊難以繼續 4 月底以來的全面上漲態勢，需要細挖賽道，同時也要承受更大波動。如果地產政策出現超預期放松，地產產業鏈和部分消費占優。

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